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Wie wird bewertbar, ob ein Staat zu viele Schulden hat? Finanzexperten und ihr Bewertungswissen in der griechischen Schuldenkrise

How to evaluate the debts of states? Financial experts and their evaluation knowledge during the Greek crisis

Comment se décide si un État est surendetté? Les experts financiers et leur expertise en matière d’évaluation dans la crise de la dette grecque

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Zusammenfassung

In dem Aufsatz wird für eine Wissenssoziologie der Staatsschuldenkrisen geworben, die an der Erforschung von Expertenkulturen in der Finanzbranche ansetzt. Es wird argumentiert, dass man mithilfe des Begriffs der kalkulativen Rahmung erfassen kann, worin die epistemische Praxis der Analysten besteht und welche Funktion ihre Erzeugnisse für Marktteilnehmer und andere Nutzer von finanziellem Wissen erfüllen. Der Begriff der kalkulativen Rahmung wird empirisch und konzeptuell erweitert: Es wird beschrieben, wie staatliche Schulden als spezifische Finanzwerte gerahmt werden und wie sich diese Rahmungen in Krisensituationen entwickeln. Der herangezogene zentrale Fall ist die Bewertung von Griechenlands Staatsschulden durch Analysten internationaler Banken im Zeitraum von Anfang 2010 bis Mitte 2011. Dieser Fall zeigt, wie Krisenrahmungen konstruiert werden und sich zur Bewertung staatlicher Insolvenz verdichten. In dieser Krisenphase schreiben sich die Analysten in Kontexte staatlichen Krisenmanagements ein und begleiten dieses Krisenmanagement bewertend.

Abstract

This paper develops a sociology of knowledge of sovereign debt crises by studying expert cultures in the financial services industry. It is argued that the concept of calculative framing can capture the epistemic practices of analysts as well as the way their products are used by market participants and other stakeholders. The notion of calculative framing is empirically and conceptually extended: The article shows how sovereign debt is framed as a financial value and how calculative framing evolves in situations of crises. The central case is the evaluation of Greece government debt by analysts of international banks in the period from early 2010 until mid 2011. This case shows how crises frames are developed and how they consolidate the evaluation of sovereign default. In this crisis period, analysts inscribe their evaluations into contexts of official crisis management.

Résumé

Cet article plaide en faveur d’une sociologie du savoir appliquée aux crises de la dette souveraine qui se fonde sur l’étude des cultures d’experts dans le secteur financier. L’argument défendu est que le concept de cadrage chiffré permet d’appréhender la pratique épistémologique des analystes et la fonction que remplissent leurs produits pour les acteurs du marché et d’autres utilisateurs d’expertise financière. Le concept de cadrage chiffré est étendu au niveau empirique et conceptuel: Nous décrivons le cadrage des dettes souveraines comme valeurs financières spécifiques et l’évolution de ce cadrage en situation de crise. Le principal cas mis en avant est l’évaluation de la dette souveraine grecque par les analystes de banques internationales de début 2010 jusqu’au milieu de 2011. Ce cas montre comment se construisent et s’affermissent des cadrages de crise pour l’évaluation de l’insolvabilité étatique. Dans cette période de crise, les analystes s’inscrivent dans un contexte de gestion des crises par les États qu’ils accompagnent en les évaluant.

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Abb. 2
Abb. 3
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Notes

  1. Vgl. Grimpe (2010) zu einer Techniksoziologie des staatlichen Schuldenmanagements.

  2. Das Volumen ausstehender Schulden in Staatsanleihen ist in den vergangen Jahren drastisch gestiegen und betrug bei „domestic bonds“ 2010 über 37 Bil. $ (The City UK2011). Zum Markt für Staatsschulden muss man auch Kreditausfallversicherungen (CDS) und andere Derivate auf Staatsschulden rechnen. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich kalkuliert mit einem Volumen von 2.542 Mrd. $ an ausstehenden „Sovereign CDS“ in der zweiten Hälfte des Jahres 2010 (BIS2011).

  3. Beunza und Garud passen ihren Informationsbegriff entsprechend an: Sie sehen Informationen als „incomplete, ambiguous, divergent or contradictory“ (2005, S. 13), also als interpretationsbedürftig.

  4. So können ausbleibende Gewinne, wie Beunza und Garud am Beispiel von Amazon.com zeigen, zunächst als Zeichen einer aggressiven Reinvestitionsstrategie gedeutet werden, die die Chancen zukünftiger Gewinne steigert. Auch wenn Beunza und Garud dies selbst nicht tun, wäre es sicher möglich, solche Deutungsstrukturen in Berichterstattungen von Zeitungen, Investorenmagazinen etc. nachzuzeichnen (Thrift2001). Allerdings finden die Autoren einen anderen Indikator für den Erfolg von Deutungen, nämlich den Aktienkurs selbst. Solange dieser eine entsprechend positive oder negative Rahmung eines Unternehmens zulässt, wird diese konfirmiert; andererseits kann sich keine Rahmung lange Zeit gegen einen Kursverlauf behaupten.

  5. Brown gibt folgende Selbstbeschreibung von makroökonomischen Experten in der Finanzindustrie: „Market economists operate in the marketplace. It takes considerable boldness to advance a view which is totally at odds with prevailing conventional wisdom – if economists are wrong they risk ridicule. Economists are influenced by the revealed consensus of market opinion apparent in market prices. Hence it is rare to find economic predictions of an exchange rate or interest rate which within six months or a year is far distant from that of the forward rate. […] But economists should not just be like vessels on the changing tide of market outlook“ (Brown1996, S. 182).

  6. Commerzbank, FX Daily, „Run aus dem Euro“, 17.05.2010.

  7. Gläubiger sind involviert in „a second type of engagement that overlays the first and this is with the market“ (Knorr Cetina2009, S. 336).

  8. „Investors’ view was that, after EMU, there would be little differentiation among nations, small interest rate differentials, and therefore, less attention paid to European fixed-income markets. With budget deficits of 4–5 % of GDP, investors would remain willing to lend to governments. Even with excessive deficits, a substantially increased probability of default would not manifest itself for several years.“ (Mosley2004, S. 193)

  9. „In a crisis, government debt burdens often come pouring out of the woodwork, exposing solvency issues about which the public seemed blissfully unaware. […] Hidden debt has loomed large in many sovereign defaults over history.“ (Reinhart und Rogoff2010, S. 33)

  10. Es spricht beispielsweise einiges dafür, dass Investoren in Euro-Staatsanleihen von einer impliziten „bail-out“-Garantie anderer Euro-Länder ausgegangen sind. Die „Ansteckung“ („contagion“), durch die eine ganze Reihe von Ländern in Schuldenkrisen geraten sind, deutet auf eine Infragestellung dieser Hintergrunderwartungen hin: „The problem the euro area faces is that creditors lent money to banks and the sovereign under the assumption that they would all be supported fully during periods of trouble. Led by Germany, the euro area is now switching from a ‚moral hazard‛ regime to new arrangements under which all nations must fend for themselves“ (Boone und Johnson2011, S. 2 f.).

  11. So schreiben Analysten in einem Bericht zu möglichen Austrittsszenarien Griechenlands aus der Eurozone: „[W]e hope that this message is taken to heart by the European authorities“ (Citi2011/09, S. 5.)

  12. Zur Diskursanalyse der Ökonomie siehe die Beträge in Diaz-Bone und Krell (2009).

  13. Eine Aufstellung der herangezogenen bzw. zitierten Berichte findet sich nach dem Literaturverzeichnis.

  14. In der Neuen Zürcher Zeitung vom 19.09.2011 wird die exponierte Rolle der Citi-Ökonomen herausgehoben: „Besonders intensiv haben sich die Analytiker der Citigroup mit dem Thema einer Zahlungsunfähigkeit Griechenlands beschäftigt.“

  15. Die fiskalischen Probleme Griechenlands wurden auch schon in einem früheren Bericht bewertet: From Athens to Dublin: Fiscal Sustainability in the EMU Periphery. Morgan Stanley Economics, 02.11.2009.

  16. „‚There is surprisingly little difference in the risk premia on the euro-denominated central government debt of Eurosystem members despite end-2004 general government-debt-to-annual GDP ratios ranging from 7.5 % in Luxembourg and 29.9 % in Ireland to a whopping 105.8 % in Italy and 110.5 % in Greece.‘ When [we wrote this] in late 2005, the spread of the 10-years Greek sovereign Treasury bond over Bunds was around 20 basis points, surely an underestimate of the difference between Greek and German default risk over a 10-year horizon.“ (Citi2010/09, S. 13)

  17. s ³ (r − g/1 + g)d, wobei s das Primärsaldo ist, r die reale Zinsrate, γ das BIP und d die Gesamtschuld.

  18. „Although market participants used the Maastricht criteria extensively, they also viewed them as flawed“ (Mosley2004, S. 185).

  19. „The 60 % threshold laid down in the Maastricht criteria for debt sustainability was based on the assumption that for a long-termnominal GDP growth rate in Europe of around 5 %, a 3 % deficit – another Maastricht threshold – would eventually stabilize the debt level at 60 %. In post-crisis Europe, a growth assumption of 5% seems overly optimistic.“ (Morgan Stanley2011/07, S. 11)

  20. „Greece needs to run a (permanent) general government primary surplus of around 6 % of GDP just to stabilise its general government gross debt-to-GDP ratio at the level of around 150 % of GDP expected at the end of 2012. The general government cyclically adjusted primary deficit in 2010 is estimated to be around to 4 % of GDP. This means that additional tightening equal to 10 % of GDP is needed over the next few of years to just stop the gross general government debt-to-GDP ratio from rising in Greece“ (Citi2011/01, S. 56). Die entsprechenden Annahmen der Citi-Ökonomen sind pessimistischer als etwa in den IWF-Berichten (in der Second Review of the Stand-By Agreement vom Dezember 2010 ist ein Primärdefizit für 2010 von 3,3 % projektiert, ab 2012 sogar eine positive Primärbilanz). Wie sie zu ihren Annahmen kommen, führen die Citi-Ökonomen in dem entsprechenden Bericht nicht aus. Es ist zu vermuten, dass sie vor allem eine negativere Wachstumsrate sowie höhere Zinsen erwarten.

  21. Durch diese Positionierung des Marktes als Publikum kann die Schuldenkrise Griechenlands und die Bankenkrise, bei der die Banken selbst als die risikoerzeugenden Akteure betrachtet werden müssen, getrennt werden.

  22. Siehe das inoffizielle Dokument der Troika „Greece: Debt Sustainability Analysis“ vom 21.10.2011, das an die Presse geraten ist. Das Dokument ist z. B. auf www.ft.com zu finden (zugegriffen 14.11.2011).

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  1. Soziologisches Seminar, Universität Luzern, Frohburgstrasse 3, Postfach 4466, 6002, Luzern, Schweiz

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